主营业务：三大板块分化明显，电子材料成增长引擎
彤程新材主要从事新型化工材料的研发、生产与销售，业务涵盖电子材料、轮胎用橡胶助剂及其他化工产品、可完全生物降解材料三大板块。公司定位产业链中游，向轮胎、汽车、半导体及显示面板生产商供应功能性树脂、光刻胶等产品。
在细分领域，公司表现呈现显著分化：电子材料领域，2025年首九个月在中国半导体光刻胶及TFT阵列光刻胶市场销售额均位居中国供应商首位；轮胎用橡胶助剂领域，同期全球及中国市场份额均排名第一；而可完全生物降解材料业务则持续亏损，成为业绩拖累。
营业收入：电子材料三年复合增长42.3%，整体增速放缓
公司收入在往绩记录期内保持增长，但增速呈现放缓趋势。2023财年至2024财年增长11.1%，2025年首九个月同比增速进一步降至4.0%。
期间
收入（人民币百万元）
同比增长
2023财年
2,937.3
-
2024财年
3,263.4
11.1%
2024年首九个月
2,419.6
-
2025年首九个月
2,517.5
4.0%
分业务看，电子材料成为主要增长引擎，2023财年至2025年首九个月收入从5.61亿元增长至7.00亿元，三年复合增长率达42.3%。轮胎用橡胶助剂虽仍是主要收入来源，但收入占比从77.5%下降至69.7%。可降解材料收入占比维持在2.5%左右，增长乏力。
净利润：2024财年大增32.2%，投资收益贡献近六成
公司净利润呈现持续增长态势，2024财年同比大增32.2%，但2025年首九个月增速回落至11.6%。值得注意的是，2024财年净利润增长主要依赖联营公司投资收益，占利润总额的58.9%，主营业务实际盈利能力增长有限。
期间
净利润（人民币百万元）
同比增长
2023财年
404.1
-
2024财年
534.2
32.2%
2024年首九个月
467.3
-
2025年首九个月
521.6
11.6%
毛利率：板块分化显著，可降解材料毛损扩大71.4%
公司整体毛利率保持稳定，但业务板块间差异巨大。电子材料毛利率最高，2024财年达30.8%；轮胎用橡胶助剂毛利率稳定在25%左右；可降解材料业务持续亏损，2024财年毛利率为-69.8%，较2023财年的-32.8%扩大71.4%，2025年首九个月虽收窄至-30.8%，但仍处于深度亏损状态。
业务分部
2023财年毛利率
2024财年毛利率
2025年首九个月毛利率
电子材料
26.8%
30.8%
27.4%
轮胎用橡胶助剂及其他
24.9%
25.5%
26.4%
可完全生物降解材料
-32.8%
-69.8%
-30.8%
整体
23.3%
24.4%
25.2%
净利率：持续提升至20.7%，盈利质量存疑
公司净利率从2023财年的13.8%持续提升至2025年首九个月的20.7%，主要得益于联营公司投资收益及政府补助增加，而非主营业务盈利能力的实质性改善。若剔除投资收益影响，主营业务净利率将显著低于报表水平。
期间
净利率
2023财年
13.8%
2024财年
16.4%
2025年首九个月
20.7%
营业收入构成：电子材料占比提升8.7个百分点
业务结构呈现明显变化，电子材料收入占比从2023财年的19.1%提升至2025年首九个月的27.8%，三年提升8.7个百分点；轮胎用橡胶助剂占比持续下降；可降解材料占比维持低位。
业务分部
2023财年收入占比
2024财年收入占比
2025年首九个月收入占比
电子材料
19.1%
22.8%
27.8%
轮胎用橡胶助剂及其他
77.5%
74.7%
69.7%
可完全生物降解材料
3.4%
2.5%
2.5%
关联交易：客户与供应商重叠，依赖联营公司
公司存在客户与供应商身份重叠情况，2023-2025年首九个月来自客户/供应商集团C的收入占比维持在3.5%-3.9%，采购额占比1.0%-5.1%。更值得关注的是，公司对中策橡胶等联营公司存在重大依赖，2024年向中策橡胶销售额达3.83亿元，占总营收11.7%，联营公司投资收益占利润总额58.9%，盈利质量存在隐患。
财务挑战：流动性骤降93%，短期偿债压力凸显
公司面临严峻财务挑战，2026年1月流动资产净值较2025年9月骤降93%至0.56亿元，主要因短期借款激增73.66亿元。资本结构显著恶化，杠杆比率从2023年60.2%升至2024年100.9%，突破行业安全线。现金及现金等价物仅6.60亿元，而短期借款达23.13亿元，存在明显短期偿债缺口。
可降解材料业务持续亏损，2023-2025年首九个月累计毛损达1.09亿元，主要因PBAT生产线因市场需求低迷不时停产，产能利用率仅42%，导致固定成本分摊过高，已计提资产减值9480万元。
同业对比：电子材料国内领先，全球份额不足5%
在电子材料领域，公司2025年首九个月在中国半导体光刻胶市场销售金额排名第七，中国供应商中排名第一，市场份额约5.3%，但全球市场份额仍较低，前五大企业占据超过80%的市场份额。
轮胎用酚醛树脂橡胶助剂市场，公司2025年首九个月全球市场份额约43.1%，排名第一，具有较强竞争力。但研发投入强度6.6%低于行业领先企业的8-10%，长期技术竞争力存疑。
客户及供应商集中度：客户集中度近30%，依赖轮胎行业
公司客户集中度适中但呈上升趋势，2025年首九个月前五大客户收入占比达29.9%，最大客户收入占比10.7%。轮胎行业客户收入占比高达69.7%，受下游行业周期波动影响显著。
供应商集中度较低，前五大供应商采购额占比28.2%，主要原材料包括苯酚、甲醛等石化产品，价格受原油市场波动影响较大，2024年因原材料价格下跌调整产品售价，导致橡胶助剂业务毛利率仅提升0.6个百分点。
实控人及管理层：张宁持股60.96%，薪酬差距显著
紧随IPO完成后，张宁女士通过彤程投资及维珍控股合计持有公司60.96%权益，为控股股东。核心管理层经验丰富，但薪酬差距较大，2024财年董事薪酬总额1420万元，其中张宁女士薪酬573万元，是财务负责人俞尧明先生156万元薪酬的3.67倍。公司实施2023年受限制股份奖励计划，向162名承授人授予476.8万股A股，以稳定核心团队。
风险因素：多重风险交织，经营不确定性高
公司面临多重风险因素，包括：
原材料价格波动风险：主要原材料价格受原油及基础化工材料价格影响，2024年原材料价格下跌已对产品定价产生压力。
政策风险：环保政策趋严可能增加合规成本，出口管制政策可能影响海外销售。
技术风险：电子材料研发周期长、投入大，若研发失败或产品无法通过客户认证，将影响未来增长。
财务风险：短期偿债压力大，流动资产净值骤降93%，存在流动性危机风险。
业务风险：可降解材料业务持续亏损，产能利用率仅42%，已计提大额资产减值。
海外扩张风险：泰国生产基地建设面临地缘政治、贸易壁垒及文化差异等不确定性。
总结
彤程新材在电子材料及轮胎用橡胶助剂领域具有较强市场竞争力，电子材料业务的快速增长为公司注入新动力。然而，可降解材料业务持续亏损、流动性状况恶化、对联营公司盈利依赖及短期偿债压力等问题不容忽视。投资者需审慎评估公司盈利质量及财务风险，关注主营业务增长可持续性及海外扩张进展。在全球经济不确定性增加的背景下，公司面临的经营挑战与机遇并存，需加强成本控制和风险管理以应对复杂市场环境。