马可波罗控股股份有限公司（股票简称：马可波罗）1996年成立，2025年10月在深交所上市，是国内最具实力的建筑陶瓷制造商和销售商之一。

马可波罗瓷砖在全球建立了五大生产基地，分别位于广东东莞、广东清远、江西丰城、重庆荣昌及海外。目前产品涵盖亚光砖、抛光砖、抛釉砖、内墙瓷片、陶瓷岩板和岗岩等所有品类。

2025年，马可波罗哪怕带着新上市的“光环效应”，营收同比也下跌了11.8%。四年时间，90亿、80亿和70亿元关口，连续失守，现在就看2026年能否守住50亿元的规模了。

两大业务均在下跌，虽然无釉砖的跌幅更猛，但其规模和占比太小，对营收影响更大的还是核心业务——有釉砖的下跌。

销量下跌10%，略低于营收下跌，产品的平均销售价格是略有下滑的。只是，不管是产品降价，还是结构变化，都不会太剧烈。

包括境外市场在内的所有市场都在下跌，其中核心的南部市场下跌最大，占比也有所下降。

两大渠道的收入都在下跌，直销渠道的收入下跌幅度更大。马可波罗的直销渠道，主要以工程渠道为主，同时包含少量自营店与官方线上零售。相对于某些同行的持续暴跌来说，马可波罗的工程渠道相对要稳定一些。

净利润连续四年下跌，不过跌幅都不大，累计也就跌掉了1/4。但2026年一季度同比下跌幅度较大，似乎有加速下跌的迹象。

从2025年以来，每个季度的营收都在下跌；除2025年一季度之外，最近四个季度的净利润也都在同比下跌。

净利润的跌幅并没有比营收高太多，甚至个别季度还没有营收的跌幅大。但是，持续的营收下跌，一定会通过规模效应的反向作用体现出来。哪怕采取了很多补救措施，也必须要稳住营收，才能最终解决盈利方面的问题。

2025年的毛利率增长了0.6个百分点，销售净利率和净资产收益率也在提升。在营收下跌的情况下，还有这样的优秀表现，确实是行业中比较厉害的。

2026年一季度的表现不是太好，虽然主要是季度性因素的影响，但也不排除后续季度的表现，也维持这一状态。

直销渠道的毛利率同比在大幅增长，经销渠道的毛利率在下滑。虽然总体上维持了平均毛利率的稳中有增，但主力销售渠道的毛利率下滑，后续期间可能会越来越难以控制。

2025年的主营业务盈利空间下降了0.5个百分点，毛利率增长所带来的好处，被期间费用占营收比上升全部抵消掉了还不够，还得再挤压一些主营业务盈利空间。

期间费用中销售费用和管理费用占营收比在上升，财务费用和研发费用的占比在下降。处在下行期的企业，控制费用的进度，总是赶不上营收下跌的速度，马可波罗也不能例外。

在其他收益方面，2025年的净损失大幅减少了1.5亿元，主要是“资产减值损失”和“信用减值损失”都有明显下降；投资收益基本稳定，政府补助类收益略有下降。

资产减值损失主要是上年大额计提的2.1亿元固定资产减值损失，降到了3088万元；存货跌价损失不仅没有下降，反而有所上升。信用减值损失中主要是应收账款坏账损失下降了。

投资收益中并没有太多战略性投资的收益，主要是“债权投资在持有期间取得的利息收入”增长，“债务重组收益”有明显下降。其“债务重组收益”主要来自关联方债务豁免，以及房企坏账债权转让；不是一般情况下那种，子公司破产之类的重组收益。

每年的“扣非净利润”比“归母净利润”要低一些，两者总体上的差异不是太大，经常性项目的盈利能力仍然是很好的。

2025年经营活动的净现金流较上年有所增长，固定资产的投资规模继续下降，已经大大低于当年的折旧规模了。

其上市融资的规模并不算太大，还通过降低有息负债等进行了资产结构优化，这样看到的2025年筹资活动的净现金流并不大。

“经营性长期资产”和固定资产的规模已经下降了好几年，同行们都在选择收缩资本性支出，通过“缩表”来应对严峻的市场环境，马可波罗也做了同样的选择。

最近十年应收项目都在回收营运资金，存货总体上也在回收营运资金；除2024年之外，应付项目的资金多占用仍在继续。

再加上固定资产折旧回收资金的规模也比较大，以及资产减值损失等影响，就出现了每年经营活动的净现金流都大大高于净利润的情况。

存货的规模已经持续下降了三年，存货周转天数也在下降。马可波罗对市场形势的认识也是比较清醒的，并不盲目追求，通过增加铺货量之类的措施来稳定营收。

2026年一季度的存货周转天数上升，与当季是淡季关系较大。还需要观察后续期间，特别是全年的数据，才能对此作出客观的评价。

“应收票据及应收账款”在持续下降，预付类的业务款项也是如此，这样就成了我们前面看到的，应收项目持续回收运营资金的情况。

“应付票据及应付账款”2023年末才达到峰值，2024年末下跌后，2025年末还略有增长。原本相对平衡的供应链相互占用，就逐步变成了多占用供应链。这虽然带来了经营活动净现金流的数据亮眼，但对于资金充裕的马可波罗来说，这样做的必要性，其实不大。

预收性质的合同负债等，2025年末基本稳定，2026年一季度末也仅是小幅下降，后续期间逐步找到营收支撑点，季度的营收出现上下波动，甚至是小幅反弹的概率，正在上升。

马可波罗上市前的长短期偿债能力就是极强的，上市后就更强了，这是其在下行市场中的底气所在。他们还有更大的底气，那就是位于行业头部的规模和市场地位。

市场的波动非常无情，哪怕位于行业头部的马可波罗，也遇到了连续多年下行压力的影响。就算有2025年新上市的光环效应，其业绩表现仍称不上太好。

预计行业内卷仍将持续，马可波罗的几大竞争者并非无还手之力。老话说，增长的市场考验的是胆量，下行的市场才考验的是管理，我们再把其他几家的看一看之后，对比一下他们的过去和现在，猜测一下这一行未来的走向。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！

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